专项债为积极财政政策加力提效

积极的财政政策明显发力，地方政府专项债大幅扩容。2018年下半年以来，伴随财政部《关于做好地方政府专项债券发行工作的意见》进一步解除地方债发行的季度均衡限制，专项债于第三季度集中发行，共发行13965亿元，较2017年同期（7766亿元）增长了80%，占全年总规模的72%，且大幅高于一般债券。2018年底，财政工作会议和中央经济工作会议提出“较大幅度增加地方政府专项债券规模”等要求，2019年专项债延续大幅扩容的态势，政府工作报告提出今年拟安排地方政府专项债券2.15万亿元，较上年增加8000亿元，积极的财政政策下专项债持续放量发行，1～2月共发行专项债4560亿元，较上年同期（178亿元）显著增加了4382亿元，其中新增专项债规模3078亿元，在专项债中的占比接近七成（见图1）。

从广义赤字率来看，地方政府专项债助力积极的财政政策更积极。财政赤字率是财政政策扩张度的重要衡量指标，此次政府工作报告中，财政赤字率目标为2.8%，比2018年预算高0.2个百分点；财政赤字2.76万亿元，较上年预期目标和实际发生的赤字高3800亿元，其中中央财政赤字1.83万亿元、地方财政赤字9300亿元。上述赤字率仅仅就一般公共预算而言，地方政府专项债务收支在政府性基金预算中体现，且专项债的发行可视为积极财政政策的有机组成部分，其募集资金均用于扩大投资与支出，同样是财政扩张性的表现，因此，狭义的财政赤字率低估了当前财政政策的扩张程度。若将专项债额度（2.15万亿元）考虑在内，今年更为广义的赤字率〔（财政赤字+专项债额度）/GDP〕将达到4.98%，较2018年提升了0.84个百分点。因此，在专项债的助力下，财政政策积极力度显著加大（见图2）。

为进一步提升积极财政政策的执行效率，专项债自2018年下半年起不断提速。2019年全年专项债发行目标或将提速至第三季度完成。在当前经济仍面临较大下行风险的背景下，加快专项债发行有利于进一步稳定基建投资，发挥基建托底经济增长的作用，同时缓解地方资金压力，保障重点项目资金需求，从而提升财政政策的实行效率，这也是财政政策更积极的重要体现。

发挥专项债稳基建稳投资作用

在积极的财政政策要求下，专项债成为稳基础设施建设与补短板的主力军。2018年10月31日，国务院办公厅《关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见》明确提出，聚焦脱贫攻坚、铁路、公路水运、机场、水利、能源、农业农村、生态环保、社会民生等重点领域短板，加快推进已纳入规划的重大项目；今年政府工作报告再次强调“合理扩大专项债券使用范围”，专项债筹集资金将更多用于支持重大在建项目和弥补短板领域。第一，支持打好三大攻坚战，包括“三区三州”等深度贫困地区脱贫攻坚项目、污染防治项目；第二，支持重大发展战略，如雄安新区建设、长江经济带发展、“一带一路”建设、粤港澳大湾区建设等；第三，支持重大项目建设，包括棚户区改造、铁路和公路等交通基础设施、重大水利设施、乡村振兴等公益性项目建设，并将重点支持在建项目续建。为更有力地推进积极的财政政策，地方政府专项债将扩大基础设施投资并最大限度补齐短板，创造经济持续增长的重要基础。

在一系列支持政策护航下，专项债发行明显提速，对稳投资的支撑及拉动作用渐趋明显，未来有望撬动2万～3万亿元基建投资。专项债纳入政府性基金预算管理，对应支出类别除土地出让金相关支出外，其余涉及交通设施、水力设施、生态环境建设等支出均与基础设施建设相关，因此，新增专项债是基础设施建设资金的重要来源。由于普通专项债未详尽披露项目内容，暂以项目收益专项债的资金投向及规模来估算专项债对基建投资的撬动规模。首先对基建投资的拉动作用进行估算。根据固定资产投资范围，土地开发的前期作业即土地一级开发并不计入固定资产投资，因此存量规模最大的土地储备专项债暂时无法成为拉动基建的主力，不计入估算范围，剩余资金主要投向基础设施相关领域，如棚户区改造、收费公路、轨道交通等。以此估算，2019年1～2月新增专项债（3078亿元）中投入基建项目的资金规模约1514亿元。其次，从项目收益专项债的另两大品种看，棚改项目中资本金投入量偏低，新增项目中多依靠专项债的资金支持，专项债占比在15%～70%；而收费公路项目基本采用“项目资本金+专项债”的模式运作，专项债在其中占比为45%～60%。综合这两类存量规模较大的专项债，粗略估算专项债在项目投资中的占比为25%～70%。若按该比例估算对基建的撬动乘数为1.5～3.3倍，因此2019年1～2月专项债能撬动的基建投资为0.23万～0.5万亿元，接近2018年全年可撬动规模的20%。伴随未来专项债的持续大幅扩容，对稳投资的作用将更为显著。

当前经济仍面临下行压力，作为积极财政政策的重要组成部分，地方政府专项债是补短板与稳投资的直接力量，将成为稳定经济增长的必要着力点。今年专项债较往年发行提前，为保障合理项目融资需求，相关基建和政府支出也有所提前，且考虑到专项债已纳入社融统计口径，对第一季度社融增速及经济增长形成一定支撑作用。此外，今年地方基础设施和公共服务项目的落地将带动基建投资进一步企稳回升，同时专项债又将继续聚焦填补短板领域需求。因此，专项债将持续发挥稳定经济增长的重要作用。

专项债有利于化解地方政府隐性债务风险

专项债对化解地方政府隐性债务增量风险有重要作用。以2014年新《预算法》及国务院《关于加强地方政府性债务管理的意见》的出台为标志，地方政府债务管理进入规范期，融资平台逐渐与政府信用剥离。伴随地方政府融资行为的进一步规范，增加法定债务的规模成为有效防范化解隐性债务的必要手段，地方政府发债融资纳入地方财政预算管理，规范引导隐性债务显性化，有利于发现与控制风险。考虑到地方政府隐性债务高压下“开前门、堵后门”的政策需要，以项目收益专项债为主的新增专项债发行规模将大幅增加，且专项债有明确的偿还来源，所有立项、发行、还款过程均纳入现行的预算收支表内，更能有效地隔离风险。未来，在隐性债务风险持续防控下，专项债将逐渐替代以往融资平台在基建和公共服务等领域的地方政府融资功能，对缓释地方政府隐性债务风险有重要意义。

此外，由收益自求平衡的项目产生的现金流收入，对偿还地方政府债务、缓释地方债务风险有积极作用。当前新增专项债中项目收益专项债占比逐渐上升，今年1～2月，专项债发行4560亿元，其中接近七成为新增专项债，而收益自求平衡的项目收益专项债在新增专项债中的比例超过80%。项目收益专项债的放量发行不仅能创造中长期投资效益，为投资者提供较稳定的回报，增强市场信心；同时也能对增加地方政府收入带来长期的正面影响，从而推动地方财政金融的稳定增长。

合理扩大专项债使用范围

2017年以来，财政部陆续推出土地储备、收费公路和棚户区改造三个标准化专项债品种，并首次提出中国版“市政项目收益专项债”；同年12月，首单轨道交通专项债问世，开创了专项债项目收益与融资自求平衡及市场化发行的先河。此后，专项债资金投向继续扩大，不断拓展地方政府专项债创新品种，目前已覆盖了扶贫开发、产业园区、乡村振兴、水利设施、污水处理、生态环境建设、教育、医疗等领域，专项债资金的使用范围和灵活性显著提高。

当前项目收益专项债发行仍以土地储备为主，但伴随国家对专项债发行的大力支持及对补短板的迫切需求，目前专项债的品种及整体规模已无法完全满足地方在基建投资和改善民生等领域的资金需求，今年政府工作报告强调合理扩大专项债使用范围。因此，为进一步落实积极财政政策，缓解由土地流拍加剧导致的地方政府基建资金压力，弥补短板领域及薄弱环节资金缺口，在当前地方政府基建资金需求下项目收益专项债的品种将持续扩容，发行规模也将延续快速扩张态势。未来，在持续发挥专项债补短板作用的政策背景下，原本以土地储备为主的项目收益专项债品种将不断创新，发行规模及试点范围有望进一步扩大，尤其在重点短板领域将加快推进。